威立雅、苏伊士发展研究（下）

图 7-11：苏伊士资产变动趋势图

资料来源：公司年报，单位：亿欧元

c) 杜邦分析

苏伊士的资产周转率,资产负债率，ROE 和净利率相对来说都比较稳定，最近10 年的平均资产周转率为 54%，平均资产负债率为 75%，平均 ROE 为 8.6%，平均净利润率为 4%。2008 年-2012 年因受经济危机的影响，ROE 呈下滑趋势，而 2017 年净利润和 ROE 的下降主要原因是受欧洲水务业务的盈利下降的影响。近几年资产负债率呈现下降趋势，这主要得益于苏伊士在轻资产业务的发展。

图 7-12：苏伊士杜邦分析

资料来源：公司年报

d) 现金流情况

苏伊士的现金流情况一直较为稳定。近 10 年平均自有现金流量为 10 亿欧元，同时除 2017 年因收购美国的 GE 公司导致投资现金流超出了运营现金流，其他期间公司经营活动产生的现金流均大于投资支出，这一点与威立雅情况类似，体现出成熟型企业运营现金流稳定且较投资现金流更高的特点。这一方面是因为苏伊士利用技术优势积极发展轻资产业务保障了稳定的现金流，另外一方面也显示了公司坚持的稳健的发展策略和强大的现金管理能力。

图 7-13：苏伊士现金流情况

资料来源：公司年报，单位：亿欧元

e) 市场情况分析

苏伊士相对较高的 ROE 水平(8-10%)和相对稳健的增长使其受到市场青睐。除因 2008 年金融危机而导致股价剧烈下滑外，整体股价都较为平稳，PE 倍数维持在 20-30 之间。近 10 年平均股息为 5.13%，较高的股息率也是苏伊士收到投资者青睐的原因。

图 7-14：威立雅和苏伊士股价变动情况

资料来源：Bloomberg,数据截至 2019 年 7 月 22 日

八、威立雅、苏伊士给中国环保行业的启示

威立雅、苏伊士作为世界级的环保巨擘之所以能屹立市场百年而不倒，兴盛至今是有其过人之处的。威立雅、苏伊士作为叱咤行业 100 余年的巨头，在体量、营收、经营的结构性方面明显优于国内龙头企业，而国内龙头环保企业在伴随中国环保行业高速发展之路上，也产生了如北控水务，光大国际那样的优秀环保企业。但是我们应清楚我们与顶级的环保企业仍然有差距。通过本文的研究，得出了如下结论：

第一，坚持可持续发展，致力于提供环境问题综合解决方案。

威立雅和苏伊士在发展的过程中始终坚持可持续发展理念，从人与自然和谐相处，保护环境，合理利用资源出发，不只关注如何单纯的解决某类污染问题，而是通过综合统筹治理创造协同价值，致力于成为环境问题综合解决方案提供商，着力打造循环经济模式。中国的环保龙头企业短期可以通过生态 PPP 项目保持高速成长，但长期看需要进一步成为环境资源整合者或环境问题综合解决方案提供商。

第二，打造核心技术或成本优势，并购整合扩大体量。

通过威立雅、苏伊士的全球水务龙头的发展轨迹可知，体量和技术是协同发展的，要想成为全球一流环保企业，首先要有足够的技术储备，中国当前细分领域的龙头环保企业通过环保处理技术研发的不断投入和创新获取足够的核心技术和成本优势的同时，也将走一条类似苏伊士威立雅的道路，即扩大体量。而若想快速扩大体量，并购战略是不可或缺的，威立雅、苏伊士就是通过高数量大手笔的收购打开固废市场并成功占据市场份额。扩大体量一方面可以实现规模效应，降低成本，另外一方面又可快速获取标的企业的先进技术，反过来促进企业技术的进一步提升和成本优势的发挥，最终实现体量和技术的协同发展。

第三，聚焦相关多元发展，寻找新的利润增长点。

威立雅、苏伊士以水务起家，并逐步涉足固废、垃圾发电、能源、污泥处置、垃圾分类等领域，最终成为能够覆盖整个生态环境价值链的环境问题综合解决方案供应商。中国的环保龙头企业在业务大类结构上不应只局限于水务板块，而应积极寻找新的利润增长点，向其他相关领域如固废，污泥处理、资源回收与利用等扩张。相关多元化发展不仅能给公司带来新的盈利增长点，同时也能发挥不同板块的协同效应，分散企业运营的风险。同样的环保及市政属性减少了技术壁垒，而相关领域的协同效应则可使不同板块共享技术成果，节约运营成本，发挥市场联动，实现资源的优化配置，进而形成完整的资源与环境处理的价值链。

第四，聚焦专业发展，促进核心业务能力提升。

威立雅和苏伊士在发展的过程中一直都在尝试多元化的发展路径，交通运输业曾经是威立雅四大业务模块之一，而苏伊士在多元化进入热潮时发展过殡葬业，但多元化也容易让公司陷入高负债的泥淖，威立雅和苏伊士最终将这些不相关业务剥离，而重新关注核心业务，聚焦水，固废，垃圾、能源等相关领域，并致力于提供环境服务综合解决方案。中国的龙头环保企业应总结经验教训，避免因过度扩张和多元化，将大量资金、资源等投入不熟悉领域而导致企业财务指标恶化，盈利能力下滑和管理效率下降，甚至拖垮整个企业的发展。中国的龙头环保企业应聚焦专业发展，深耕环保领域，促进内生增长能力和核心能力的提升，打造属于中国环保企业自己的品牌。

编辑：赵凡