从特许经营逻辑看发改委REITs试点申报细则精准定位

　　2020年8月3日，国家发改委颁布了REITs试点申报细则，详情请点击：《 国家发展改革委办公厅关于做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点项目申报工作的通知》，众所瞩目的详细流程终于落地，作为一个在国内全新引入的金融产品，重大创新的意义自不待言，但是相关主管各方同时也是非常慎重的，文件出台前深入各个行业进行了充分的调研和讨论，结合不同领域的特点、现状和国情都做了缜密的推演和分析，文件在这些细节上反复打磨，对于我国这样一个中央政府在主导顶层改革和推动经济发展方面作用巨大的体制特点下，每一份改革政策的出台都需要十分慎重，这次REITs的两份文件出台的历程做了很好的示范。

　　REITs在领域选择方面是反复斟酌的，从笔者习惯的分类思维来看，第(四)款所聚焦的重点基础设施行业，从其公共服务内在逻辑内涵大概可以分为两大类，偏充分竞争的仓储物流、数据通信的商业类型，和属于公共服务类型的收费类交通设施和市政环保设施。前者的商业竞争属性导致其一般不属于PPP的内容。而后者，在文件第(四)款中所列的第2、3和4项，则属于典型的市政公共服务类的项目，不但属于PPP的范围，更属于特许经营的类型。

　　考虑到特许经营的使用在国内因为2014年PPP新政的推出而分为两段，文件也对合规性要求予以了恰当的区分。2014年推进的PPP范畴内的非特许经营类的品种基本都不符合本次REITs的特征，按照我们E20研究院市政环保PPP分类理论整理的下表，也可以看出将大部分纯政府付费的非特许经营的PPP(准确说是PFI)排除在本次REITs范围之外的必要性，主要是PPP中的特许经营的部分项目适合REITs的范围。可见，正如前文所述，强调运营属性是国家发改委在推行PPP中的一贯坚持，所以无论PPP还是REITs都是主要针对特许经营的范畴。

　　所以，实际情况判断来看，2014年以后的PPP虽然总金额很大，但项目中的特许经营项目总金额占比并不高，而满足文件要求的不低于三年的运营期的比例会更低，因此相当一部分来自社会资本的第一批的申请项目将从2014年之前的传统特许经营项目中产生。

　　除了区分2014年PPP新政前后的特许经营以外，其实对于REITs，区分特许经营的两种不同形式也很重要。对于供水(包括供电、供气类)、危废等的直接向使用者收费的特许经营项目(a类PPP)，项目需求风险由社会资本承担，REITs结构设计中需要着重以已运营的三年期为基础判断项目需求风险的稳定性;而市政污水和固废处理的传统特许经营项目，往往采取以保底量照付不议为结算模式，则更看重保底量和实际处理量之间的吻合性，以及政府付费的稳定性。值得一提的是，这类项目需要按穿透原则被归为使用者付费，与前一类特许经营存在一定的区别，除了离不开一定的政府补贴，政府承担主要的需求风险方面是两种特许经营的最核心的差别。

　　值得一提的是，REITs并不限于PPP和特许经营范畴内的运营类项目，地方专营公司所运营的市政基础设施资产也可以纳入其范围。所以下面所列的行业数据，是将两者一并考虑在内的。

　　从行业角度来看，截至2018年年底，全国城市(含县城)供水综合生产能力约31237万吨/日，供水水厂5344座(综合生产能力指公共供水部分，不含自建设施);全国供水量为614.64亿吨/年，水价按平均第一阶梯水价2.06元/吨计算，全国水费约1266.19亿元/年，目前市政供水领域的市场化率(即特许经营的比例)大概在20%左右。

　　根据住建部城市建设统计年鉴和E20研究院多年积累数据库信息，截至2018年底，全国已形成的存量污水资产和存量生活垃圾焚烧资产(按已运营口径测算)如下：

　　全国城市(含县城)污水处理能力约19833万吨/日，污水处理厂3955座，按照吨水投资额2500元估算，存量污水投资额约4958亿;全国城市(含县城)生活垃圾焚烧处理能力约41.1万吨/日，生活垃圾焚烧厂399座，按照吨生活垃圾焚烧投资额50万元估算，存量生活垃圾焚烧投资额约2055亿。

　　此外，根据E20研究院环境产业战略地图划分，A方阵(重资产环境集团;或称为市场化投资运营企业)是环境产业市场化主力军，环境产业市场化部分主要被A方阵企业所拥有;而B方阵(区域环境综合服务集团)以平台型国企为主力，按照是否上市又可划分为平台型上市公司和非平台型上市公司，平台型上市公司的项目因为已经纳入上市公司报表中，也具市场化属性，B方阵具有市场化属性的资产比例相对较少，而非平台型上市公司所拥有资产与政府所属资产则代表完全非市场化部分。

　　根据E20研究院数据中心测算，截至2018年底，市政污水处理市场化率大约43%，按比例折算，也即A方阵企业所获得市政污水存量资产大概约2132亿，B方阵及政府所拥有的非市场化部分相应资产约2826亿;生活垃圾焚烧市场化率约为80%，A方阵企业所获得生活垃圾焚烧存量资产大约1644亿，B方阵及政府所拥有的非市场化部分相应资产约411亿。

　　2018年，全国危险废弃物经营单位核准收集和利用处置能力达到10212万吨/年;2017年全国工业危险废弃物产生量为6936.9万吨，2017年度资源回收利用量为4043.42万吨，末端处置量为2551.56万吨，约占34%;还有12%的危险废弃物被贮存，贮存量为870.87万吨。

　　基础设施REITs试点聚集重点区域、重点行业和优质项目，公募REITs对项目资产持有者来说，可以实现出表融资、改善资本结构，市政和环境领域将受益于公募REITs，而公募REITs的收益率水平、底层资产原始权益人的主观意愿和再投资能力、公募REITs发行费率和管理费率(含信息披露等)的高低，专项税收优惠力度的大小都将对公募REITs的市场规模培育和市场活跃程度产生较大影响。本次文件在在REITs实操层面，发行流程、信息披露、监管以及相关的国资转让程序、税收政策等都进行了进一步的细化和完善，相信对改革措施的顺利落地将发挥持续的积极作用。

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编辑：赵利伟