资产向龙头聚集，利润增速不足营收一半，水务企业何去何从

伴随着水务行业的发展，水务企业的资产规模和营收也在稳步增长，“十三五”时期24家水务上市企业的资产规模年复合增速均值在16.45%，营收年复合增速均值在13.08%。但值得注意的是，“十三五”时期的净利润年复合增速均值为5.44%，因而水务企业在做大规模的同时也应注重运营质量的提升，及成本的管控。费用方面，“十三五”时期管理费用和财务费用占营收比例均有小幅度增加。此外，截止2021年，24家水务上市企业中已有两家企业资产规模超过千亿，且资产排名前4家企业的资产规模占24家水务上市企业资产总规模的一半以上，水务行业的集中度在逐步提高，资源正在向头部企业聚集。“十三五”时期已进入水务行业的成熟期，“十四五”时期水务行业的新增市场的速度会有所放缓，存量资产的提标、增效、高质量运营成为重点；与此同时，水务资产特许经营到期现象逐步显现，企业如何通过自身核心价值的提升，包括但不限于融资能力、运营管理能力、技术创新能力的提升，持续在水务市场发力值得思考。

对于水务行业来说，市政水务行业作为公共服务领域，大部分收入来自政府购买服务，是一个典型的抗周期行业。但近年来，受到国际政治环境、新冠疫情、产业转型升级等内外部因素的影响，政府财政压力加大，且伴随着水务行业的成熟度逐渐提高，由投资拉动的大规模扩张的时代已经结束，行业进入深度整合及高质量发展阶段。此次分析，选取了24家以市政水务为主业的上市公司作为代表，通过对“十三五”时期24家企业的财务数据分析，透析行业发展，预测行业未来。

本文所选取的24家企业大部分为典型的重资产型企业，非流动资产占总资产的比重平均值为76.23%，其中大部分企业占比超过50%，因而其对于市政水务行业的趋势分析具有一定的代表性。

01规模稳步增长 资产向龙头聚集

从总资产和总营收的增长趋势来看，24家公司近五年（2017~2021）资产平均年复合增速为16.45%，营收平均年复合增速为13.08%，均呈现较快的增长速度。一方面得益于“十三五”时期黑臭水体治理、污水厂提标扩建、污水处理提质增效等市场需求增量释放，污水处理设施规模的不断增加，带动企业资产规模的快速增长；另一方面行业集中度在不断增加，资产规模正在向所选取的样本企业为代表的头部企业聚集。

图1 水务企业资产规模及营收情况（2017-2021年）

截止2021年，24家样本公司中已有两家企业资产规模超千亿，仅这两家企业的资产占比就已达到近40%，资产排名前4家企业总规模占比过半，水务行业资产正在向头部企业聚集。除此之外，资产规模超过400亿的还有2家，资产规模为200~400亿元的企业有7家，另外，有1/3的公司资产规模在百亿元以下。

图2 2021年水务企业资产规模分布

营收规模分布与资产规模分布趋势相近，资产规模大的企业，营业收入高。2021年所选取的24家水务企业的总营收平均值为55.95亿元人民币，其中总营收超过平均值的有10家，且营收超百亿企业有3家，仅前三家企业营收总占比就已经超过40%，前五家企业营收总占比达55%，形成行业龙头效应。除此之外，营收分布在50亿~100亿元的企业有7家，20亿~50亿元的企业共6家，20亿元以下的企业共8家。

图3 2021年水务企业总营业收入分布

02负债逐年上涨 偿债能力减弱

在资产和营收规模均稳步扩大的同时，不容忽视的是水务企业资产负债率也有所上升。24家水务企业的平均资产负债率从2017年的49.04%增长到2021年的61.48%。在水务行业的运营模式没有大规模调整的前提下，逐步增高的资产负债率表明行业对外部资金的依赖程度逐年增加，通过债权再融资能力减弱。

图4  2017~2021年资产负债率增长情况（%）

2021年资产负债率最高的企业达到75.60%， 24家企业中有14家企业资产负债率都在60%以上，但同为水务企业资产负债率相差较大，最低的仅为31.30%。而有1/4的企业资产负债率低于50%。

图5 资产负债率分布（按企业数量统计）

03企业重视成本控制 期间费用率下降

行业的期间费用变化可以直观看出行业的发展趋势，近五年，期间费用稳步上升，年复合增速达到13.19%，这主要由于管理费用和财务费用的拉动，而销售费用没有较大变化；与此同时，期间费用率仍保持相对平稳的趋势，从分项可以看出，财务费用及管理费用虽上涨较快，但与总营收的配比来看，没有较大浮动。因此为了应对水务领域从“投资拉动”到“运营拉动”的新趋势，加强内部管理成为众多水务企业的共同选择。

图6 上市水务企业期间费用情况（2017-2021年）

图7 上市水务企业期间费用情况（2017-2021年）

图8  上市水务企业期间费用率情况（2017-2021年）

图9  2017-2021年财务费用占总营收比例（%）

04收益率持续下降 企业需寻找新突破

企业之间的较量，比的不仅是规模，更要具备强大的赚钱能力，对于《财富》500强的上榜企业来说，营收固然是确定其在全球同类企业中地位的关键性指标之一，但利润表现却更能体现出企业运营的良性状况以及效率。

据E20研究院统计，2017-2021年24家水务企业，虽然营业收入增长较快，但净利润增长相对缓慢。总营收的年复合增速达到13.08%，而净利润增速仅为5.44%。目前水务企业面临的最大问题是如何在做大规模的同时，提升运营质量、提高利润，这点至关重要。

图10 水务企业资产与盈利情况（2017-2021年）

通过近5年趋势来看，毛利率整体趋于稳定，而净利率有所下降，这其中一个重要的原因就是期间费用的增加，而期间费用增加说明企业在规模扩张的同时，人力及管理的成本均在上升，因此如何提升企业内部管理效率，有效的控制成本，提升盈利水平，也是未来水务企业所面临的重要课题。此外，“十四五”时期在产业升级与科技创新的推动下，企业不断重视科研的投入，企业研发费用增加，进而导致净利率的降低。

图11 上市水务企业盈利情况（2017-2021年）

2021年，24家上市水务企业的平均毛利率为33.33%。其中，14家企业的毛利率超过行业均值。绝大多数企业的毛利率在30%~40%区间，仅2家企业的毛利率超过50%，3家企业的毛利率低于25%。

图12 2021上市水务企业毛利率分布（按企业数量统计）

而销售净利率的行业均值为14.48%，除统计范围内1家企业净利润为负之外，14家企业的净利率水平在10%至20%区间，占比为58.33%。综合毛利率及净利率指标来看，水务企业盈利能力较为稳定，行业总体盈利水平较好。

图13 2021上市水务企业营业净利率分布（按企业数量统计）

净利率的持续下降导致资产收益率同步下跌，通过E20研究院统计分析，24家上市水务企业在五年间，净资产收益率从2017年的10.11%下降到2021年的8.60%，年复合增速下降3.97%；总资产收益率从2017年的5.07%下降到2021年的3.60%，年复合增速下降8.18%。造成该现象的原因，一方面在于上述提到的水务企业销售净利率的下降，另一方面在于水务企业的总资产周转率变慢。

在目前行业进入稳定发展的阶段，未来市场空间增速放缓，地方政府财政支付能力减弱、加之排放要求的提高、行业竞争激烈等多因素作用下，水务行业的收益率在所难免受到影响。但这也是考验企业修炼“内功”的能力：一方面，如何在现有业务上进一步挖掘潜在价值，为地方政府提供增值服务，获取更多的利润增长空间；另一方面，如何控制好企业的负债率，保持一定的流动性，拓展更多的融资渠道，这样才有利于增加净资产收益。

图14 上市水务企业资产收益率情况（2017-2021年）

2021年，24家企业中，有一家净资产收益率为负值，从样本中剔除。当前行业平均水平为9.85%，有11家企业超过均值，只有1家净资产收益率在15%以上。

总资产收益率方面，当前行业均值为3.79%，超过行业均值的上市水务企业共10家，其中总资产收益率达到5%以上的企业共6家，剩余3家企业在2%以下。

图15 净资产收益率分布（按企业数量统计）

图16 总资产收益率分布（按企业数量统计）

05运营能力提升 企业的共性课题

总资产周转率可以反映企业本年度以及以前年度总资产的运营效率和变化，发现企业与同类企业在资产利用上的差距。据E20研究院统计，2021年24家企业总资产周转率平均值为0.24次，其中高于0.30次的企业有7家，占比为29.17%，小于0.20次的企业占比为33.33%。多数企业的总资产周转率处于0.15至0.30次的区间段，整体周转速度较慢。尤其是依赖项目长期收益的水务企业总资产周转率一般较低。

图17 2021年上市水务企业总资产周转率分布（按企业个数统计）

应收账款周转率能够一定程度上反映企业的资金使用效率。通过对比该指标，可以反映不同企业对于资金流管理能力的差异。2021年应收账款周转率平均值为4.49次，其中高于平均值的企业有8家，占24家水务上市企业的比值为33.33%，而低于行业均值的企业有16家，占比达到了66.67%。因而，不同企业在应收账款管理能力方面存在很大的不同，少数企业应收账款管理能力较强，拉高了应收账款周转率的均值，但实际大部分企业还是需要加强应收账款管理能力。

图18 上市水务企业应收账款周转率情况（2017-2021年）

图19 2021年上市水务企业应收账款周转率分布（按企业数量统计）

06行业展望

水务行业属于弱周期行业，整体发展稳定，但呈现出区域垄断和行业龙头集中度提升并存的竞争格局。随着城镇化进程的持续推进，供排水设施需求进一步增加，加之城镇供水管网的城乡一体化延伸，水环境治理的持续改善需求，提质增效的实施和降低污水处理设施负荷的要求等，供排水领域在“十四五”时期仍存在一定的设施建设需求。

但值得注意的是，“十四五”时期同样面临着新增规模市场增速放缓、特许经营期到期、部分污水处理设施精准提标、供水水质进一步提升等行业现象。对企业的规模、营收及利润的增长或维持稳定均带来一定的考验。

E20环境平台产融研究中心首席研究员王新平博士表示，“十四五”时期，是水务行业高质量发展的时期，“内功”修炼尤为重要，对于重资产水务企业而言，以下四点值得深思：一是努力提高企业的主体信用等级、降低加权平均资本成本来提升企业的市场价值；二持续提升存量资产运营管理绩效，获取运营管理绩效高于行业平均水平的超额收益；三是通过有效的技术创新获取核心工艺技术的市场溢价，增强企业的盈利能力；四是强化市场能力建设，确保新增项目的数量与品质。最终以高质量发展打造竞争新优势，以高质量发展赢得未来。

编辑：李丹