价格调整机制在污水BOT项目风险管理中的运用

作者：济邦咨询公司 郇志茹 周知

摘要：

风险管理是污水BOT项目实施中的一个重要课题，本文基于风险管理的一般原则，在分析污水BOT项目主要风险的基础上，提出如何合理的改进现有的价格调整机制来更好地管理污水BOT项目中的重要风险因素。

风险管理是污水BOT项目实施中的一个重要课题，作为公私合作机制的主要模式，BOT（建设-运营-移交）本就是一种风险分担机制——即将提供公共产品和服务的责任、风险以及相关收益全部或部分地从公共部门转移到私营部门进行分担。但在实践中，政府方往往倾向于让私营部门承担更多的风险，但最终发现私营部门无力承担时“兜底”的只能是政府。

理想的风险管理方式需要兼顾政府和社会运营商在目标上的差异，在保障项目商生存力的基础上，促进项目的顺利实施，使BOT运营商以较低的成本提供符合标准的污水处理服务。

由于BOT本质上是政府向私营部门购买服务，大量的风险因素可以从支付行为中得到反映，本文尝试探讨如何使用价格机制来实现均衡健康的风险管理，保证BOT项目的顺利实施。

一、 影响污水BOT项目实施的主要风险

1.制度风险

污水BOT项目置身的制度环境包括监以及管体系不同的监管手段（如准入监管、价格监管和服务监管等）。污水BOT项目的运作不仅受监管环境变化的影响，监管制度本身的不完善也已成为BOT项目成功实施的最大风险。

常见的制度风险包括：产品或服务标准的提高、税收政策变化、环境保护标准提高、规划要求项目进行扩建等。

2.市场风险

市场风险包括要素市场风险和产品/服务市场风险。其中，要素市场还可分为资本市场、原材料市场和劳动力市场。资本市场决定了项目的融资成本和投资人对投资收益的要求，原材料市场和劳动力市场与项目的建设和运营成本直接相关。

产品/服务市场风险反映在两个层面上：一是服务供给的风险，在污水BOT项目中比较特殊，除了运营商自身的因素，服务供给还与进水量和进水水质密切相关，二是供给能力风险，如果运营商的服务水平或服务质量与行业平均水平出现差距，则可能面临淘汰的风险。

3.履约风险

合同双方对于其有能力实施的义务和责任不去严格履行的风险，属于道德风险。我们观察到履约风险是国内污水BOT项目在合同执行方面普遍存在的问题，导致项目既定目标难以实现。

二、风险管理原则及调价机制的运用

1.风险管理的目标与原则

风险管理的目标在于使项目风险能够得到有效的控制及风险管理的成本最低或风险造成的损失最小。风险管理主要遵循的原则为：

（1）可控风险由最有控制力的人承担

合作各方自愿承担、可以有效控制的行为，则该行为不能成就所造成的履约风险，应当由违约者承担——这是“履约风险”管理所采取的基本原则。

制度变化风险则较为复杂，相当一部分监管政策并不由BOT授权方制定。BOT的授权者通常是排水行业主管，对以下政策制定缺乏影响：普适性的处理标准、环保政策、税收政策等。通常认为，授权方代表了广泛意义上的“政府”，制度变化由政府控制，因此制度风险一般由授权方来承担。在BOT项目中，一般认为授权方和付费购买服务的主体是利益共同体，价格调整机制应当尽可能反映由授权方承担、由项目公司具体实施风险应对的成本（比如实施提标改造、增加的专项税收负担等）。

在厂网分离模式下，污水BOT项目的产品市场风险通常由授权方控制，因为授权方有权决定污水收集系统、输送系统的建设，是否新增或扩建污水处理厂，及对处理污水的排他授权。

（2）不可控风险由各方分担

不可控风险主要来自要素市场以及其他不可预见的、不可避免的风险（不可抗力）。对于这类风险，通常的原则是各方分担——在一定的程度内，由私营主体承担，超过该程度的，政府方也适当承担。私营主体虽然不能控制要素市场供给的波动，但可以采取措施在一定程度上避免风险。例如：针对要素市场价格长期上涨，私营主体可以通过提高效率来降低成本，在一定程度上抵消价格上涨带来的利润损失。但私营主体的效率提升不是无限的，超过一定限度的价格上涨政府应当分担。类似的，如果风险带来的是正面效益，也应在合作方之间进行分享。

2.BOT项目中的价格调整机制

（1）利用价格调整机制实施风险管理

风险分担解决的是风险由谁承担，而风险应如何承担则是另一个层面的问题。通常，BOT项目的风险管理手段包括价格调整机制、违约处罚、第三方担保或购买保险等，其中价格调整机制是污水BOT项目最常用的风险管理手段，主要针对不可控风险的管理。

无论是通过竞争还是协商程序，BOT项目中确定的价格水平都综合反映了：项目合作条件的吸引程度（包括项目未来潜力的预期），投资人承担风险的大小，行业普遍的运营水平，原材料和劳动力的市场价格，行业普遍的收益水平，竞争程度。这些价格影响因素涵盖了BOT项目整个期间和各个层面，这些因素的变化使得初始价格变得不再适合，需要适当的机制对该价格水平进行调整。

价格调整机制是BOT项目中最为重要的风险管理手段之一，它主要针对：

a)合作条件变化导致项目投资、成本或收益发生变化（合作条件的变化通常是由监管政策变化引起的）；

b)市场风险导致项目成本和收益水平发生变化。

（2）价格调整机制在BOT项目中运用的现状

目前，污水BOT项目的价格调整机制主要包括：

a)使用调价公式对运营成本变化进行调整

以不同成本项的市场价格变动作为调整依据，按照事先确定好的计算公式进行计算，经计算后满足一定条件的（通常是年限加幅度的双重标准）即进行调整。其中，成本项主要包括：动力费、化学品费、水费、化验费、绿化管养费、污泥处置费、修理费、工资福利费、管理费。计算公式中将运营成本赋予固定的权重（通常称为参数），这一权重在整个项目期间内只调整1-2次。而市场价格变动主要参照官方统计公布的指数变化。

这一调价机制的缺陷在于他只能简单模拟市场价格风险对项目的影响：a)仅对“运营成本”的“市场价格”变动进行反映；b)固定系数的做法无法动态的反映不同的成本项在总成本中的比重变化；c)诱发价格调整的条件设置（无论是年限还是变化幅度）具有一定的任意性。b)制度变化引起投资人承担新的义务，同时导致成本和收益变化的，明确义务承担方式，同时规定对价格进行调整。

例如，当国家、地区或项目的污水处理标准发生变化而需要对项目实施改造的，需要明确改造工程如何实施，以及如何根据改造引起的成本收益变化对价格作相应调整。改造工程的实施涉及施工设计、融资、建设和运营等多个环节，而价格也需要在落实实施的基础上才能调整，因此很难就改造工程的实施在项目初始阶段就进行全面的规定。通常的做法是就改造工程的价格调整提出一些原则，例如就定价方法、成本确认方法、收益率确认方法等进行约定。

这种主流的价格调整机制具有以下特点：

◆项目财务分析方法的脱节，投资决策和准入阶段以考察项目（项目范围和项目周期）现金流为主要财务分析手段，而价格调整机制中并不关注风险因素对项目现金流和项目收益率的影响；

◆没有就更多维度的风险进行管理，加上管理的手段较为简单，使价格调整机制的风险分担功能没有充分发挥。

三、 改进价格调整机制优化风险管理

1.回归以项目现金流为基础的分析方法

采用以现金流分析为主的净现值法不仅是项目投资决策中采用的主要财务分析方法，还是国内的污水BOT项目通常使用的财务测算方法，大部分项目都是在投标或谈判阶段要求投资人采用净现值法测算报价。

以净现值法为基础形成的污水处理服务单价，因此价格（因风险发生所作的相应）调整也应以净现值法为基础，以保证整个项目财务分析/测算过程的一致性。通过财务模型1来模拟风险因素对项目净现金流的影响，来考察项目的投资收益变化。使用净现值法在操作上需要：

（1）将中选投资人在准入阶段提出的投标文件（或通过谈判确定的特许经营合同）中模拟的项目成本结构作为整个项目周期内的成本控制基础；

（2）将中选投资人在准入阶段提出的投标文件（或通过谈判确定的特许经营合同）中提出的收益率要求（如内部回报率或其他动态收益指标）作为整个项目周期内收益水平的基础；

（3）模拟项目启动之后风险因素对项目公司的成本和收入带来的合理影响而非项目的实际成本和收入的发生情况2。

这种回归现金流基础的调价机制实质是：投资人需要在一定程度上对投标文件中提出的成本结构、效率水平和投资回报要求负责，在这个意义上，现金流模型较好地管理了投标阶段由竞争带来恶意低价而带来的履约风险。

2.反映更多的成本变化因素

价格调整机制应当反映影响价格变动的各种风险，而不仅仅是运营成本项的市场价格变动或投资义务的增加。具体包括：

（1）制度变化导致BOT运营商成本上升或收益减少；

（2）尽可能全面的反映市场风险，包括整个合同期间要素市场的价格波动（资本市场利率波动、原材料市场和劳动力市场的价格变动）；

（3）进水量和水质变化；

（4）行业运营效率水平的变化。

3.更为公平的风险分担

“公平”的风险分担意味着：（1）首要的是保障项目的商业生存能力，使投资人能够回收投资，（2）投资人能够按照准入阶段确定收益率水平或行业的平均收益率水平获得合理的收益，（3）投资人和政府方分担风险因素导致的收益率波动，当风险发生导致投资收益降至一定水平之下时，政府方分担损失，当风险发生导致投资收益升至一定水平（与下降幅度相同）之上时，政府方参与利润的分享。

为保障风险分担的公平合理，建议在价格调整机制中采用“保障收益率”的方法来对价格进行调整。先以净现值法考察风险因素对项目投资收益率的影响，如果风险的发生导致投资收益率与之前确定的收益率水平出现较大偏离的，将启动价格调整机制来稳定投资人的收益水平，对于超出的损失/收益由政府方按照一定比例分担。

污水处理行业的平均收益率在整个BOT项目期间可能会发生变化，建议根据行业平均收益率水平的变化对作为比较基准的收益率水平进行调整，避免投资人获得过高或过低的收益。

四、价格调整机制的实际应用

1.污水处理标准变化引起的服务价格调整

制度变化情况非常复杂，以污水处理标准提高为例。如标准提高仅导致直接运营成本增加，则需要（1）通过横向比较的方法，确认合理的运营成本增长程度；（2）通过财务模型分析合理的运营成本增长对现金流和收益率的影响；（3）如收益率降低的幅度高于之前协商好的调价幅度，则对污水处理服务单价进行调整，调整的幅度以保障BOT运营商的收益率水平维持在双方认可的水平上。

如标准提高还涉及对项目设施的改造，需要新增投资，则操作更为复杂。首先，双方需要依据BOT特许经营协议的规定，商定设计、投资、建设责任的承担；如其中部分由BOT运营商承担，则（2）按双方认可方法确认初始投资和可能的财务费用，计入现金流出；（3）通过横向比较的方法，确认合理的运营成本增长程度，计入现金流出；（4）通过财务模型分析投资、财务费用和运营成本增长对现金流和收益率的影响；（5）如收益率降低的幅度高于之前协商好的调价幅度，则对污水处理服务单价进行调整。

2.特许经营期间要素市场的价格波动导致的服务价格调整

纵向上看，要素市场价格波动包括建设期的要素市场价格波动和运营期的要素市场价格波动。通常，污水处理BOT项目并不关注建设期的要素市场价格波动。横向上看，要素市场价格波动包括金融市场、原材料市场、劳动力市场等。要素市场价格波动的风险管理较为复杂：

（1）具体识别能够对BOT运营商成本和收益产生影响的要素市场风险，主要包括：建设期内主要建筑材料价格波动，运营期内电价波动、水价波动、化学品价格波动、劳动力价格波动等，整个项目期间的金融市场利率波动等。

（2）确定要素价格波动的可靠信息来源，需要综合数据统计范围、统计者的公信力、数据统计频率等方面选择。

（3）每年一次或按双方协商的其它时间，利用财务模型对要素市场风险导致的BOT运营商现金流和收益率变化进行模拟。

（4）如运营商的收益率波动超过之前协商好的幅度，则对价格进行调整。

除了前述制度变化风险和要素市场风险外，价格机制还可应用于进水量和水质变化、行业效率水平的变化等风险管理上。

“就本质而言，在风险分担中没有什么是免费的”3。价格调整机制不仅是风险管理的手段，更反映风险管理的水平和成果。在风险管理的框架下研究价格调整机制会发现，它的作用和功效超出了我们之前的认识。本文对价格调整机制的研究是初步的，希望能够引起业内对BOT项目中价格调整机制的关注和深入探讨。

1、财务模型指经双方认可的，用于模拟BOT运营商现金流变化的模型。
2、需要指出的是，价格调整机制作为一种风险管理手段，针对的并非是具体风险事件的发生对BOT运营商的实际影响，而是分析某种类型的风险如何传导至BOT项目商，以及将对运营商的成本和收益可能产生怎样的影响。
3、[英]达霖•格里姆塞，[澳]莫文•K•刘易斯著：《公私合作伙伴关系：基础设施供给和项目融资的全球革命》，第183页。

编辑：全新丽